到年底，应该对一年的投资与研究作一个总结了，但杂事较多，一直没有静下心来。今日看到所里发了通知，每年一度的年终总结大会将于下周一举行，这不禁使我想起去年的年终大会，在那次大会上，我送给全所所有的同仁的新年礼物是“希望2008年不要炒股票”。当时听起这话估计十分刺耳，因为大家仍然沉浸在牛市的丰收与喜悦之中，这样的话未免有些不合时宜。

一年的风风雨雨让笔者的礼物总算兑现了，但笔者并不认为自己一年前的预测有多么高明，只要有些股市投资经验并有良好的心态的人在6000点之上都应该感到恐惧，换句话说，对2008年股市正确的判断靠的是良好的心态。同样，遭受损失的人也主要输在心态上。一直守在5000点以上的人主要有两种人：一种人是新手，刚开始投资股市就赶上了“珠峰”，这种投资者至少占全部投资者的一半以上，这类投资者主要是缺乏经验。从客观的角度看，这类投资者第一次炒股就赔了大钱对以后的投资往往有好处，巨大的损失让他们对市场产生了敬畏之心会使这些人更加小心。第二种人是贪婪的、不肯认错的老投资者，金融行为学的理论告诉我们，股市投资者都会产生很多心理偏差，其中很多心理偏差就是由于贪婪而导致的。这是人类的共性，或者说是人性的弱点，投资股市最重要的就是要克服这个弱点。

当然，很多有经验并心态良好的投资在高点成功退出后仍然没有能经受住抄底的诱惑，不少人在3000点因抄底而被套。我在4月份前后，股指跌到4000点上下时，也曾经企图在熊市中找到一只牛股，终于有一天，渝三峡进入了我的视野，为了稳妥起见，我曾经两次到该公司调研。之后满仓杀入该股，成本价是每股50元，但随后不久股价跌到45元时果断斩仓止损。这是多年股市投资的经验，在股市投资时，一定要设立一个止损位，当股价走势与自己的判断不一致并跌破止损位时，一定要出局。现在回想起这件事还有些后怕，如果没有卖出的话，后果不堪设想（渝三峡的股价现在是7元左右，损失超过80%）。

1999年5月19日，股市在一系列政策刺激下从1000点附近一跃而起，在短短的40天时间里上涨超过70%，很多个股价格大涨数倍。这是经济走下坡路的情况下股市走牛的“人造牛市”的经典案例，也是政策干预市场的杰作。在此之后，每当市场不好，希望政府出台政策干预股市时，投资者总是回想起当年的5·19行情。

现在市场有一种声音，认为当前的股票市场政策面和基本面与9年前的5·19行情十分类似，言下之意将会出现第二次5·19行情。在经历了整整一年的下跌之后，该判断无疑带给很多投资者以希望的曙光，再看看手中的股票，大多数价格已经不到一年前价位的30%，于是很多人加入了抄底的行列。

当前的市场形势与5·19行情的确有些相似。5 ·19行情的背景是亚洲金融危机，而如今是全球金融危机；1999年，中国企业的出口受到前所未有的挑战，而国内有国有企业改制的挑战，大量工人失业、下岗，如今是大量出口企业面临困境，有些甚至倒闭，大量农民工失业回乡；1999年物价是负增长，出现通货紧缩的情况，如今是物价从8%迅速下跌到3%，很快出现负数，通货紧缩的威胁日益加重；当时的经济增长速度降到7%上下，电力消费出现了少有的负增长，如今电力消费已经出现负增长，工业增加值从17%左右快速回落到10%以下，GDP将出现“保八”的挑战。

为了应对全球金融危机，我国政府出台了一系列政策，其中最引人注目的是积极的财政政策。在经济不景气的情况下，实施积极的财政政策当然是必要的，但如果方法不得当，扩张型的财政政策可能会成为紧缩型的财政政策。当前有些地方政府的行为让笔者对此甚为担忧。

在我国的经济体制下，地方政府都有投资的冲动，尤其是争取中央财政资金的投资冲动，在2003年以来，这种冲动一直处在被压抑状态，随着国务院出台4万亿经济刺激方案，该冲动立即释放出来，从随后各地报的项目的规模就可以看出来该冲动有多么强烈：一个并不富裕的省动辄报出3万亿元的投资计划！比该省一年的 GDP还多好几倍。

从6000点看2000点是很低的位置，但从1000点看2000点依然是高位，这就是当前股市的尴尬。

很多人抱怨说，次贷危机的震源在美国，美国的股市只跌了50%，而中国的股市却跌了70%多，因此，认为中国股市超跌了。但如果再这样比较一下就知道问题之所在了：美国股市现在的点位已经创五年新低了，中国股市却比2005年的最低点还高一倍。如果中国股市也创四年新低的话，意味着将跌到1000点以下！

或许有人说，由于新股上市对指数的影响，现在的股指已经和以前的股指没有可比性，笔者计算过，剔除新股的因素，现在的2000点相当于2005年1700点左右。即使是1700点，距离1000点还是很遥远，让大家感觉有些不可思议，有这样的可能吗？现在的股价已经十分便宜，市盈率已经在1000点的水平，难道还会再跌？

2008年9月18日，当股指下滑到1800点，政策之手终于再次出击了，这次政策托市比4月份及7月份有更多实质性的东西，汇金公司开始买股票了。于是，不少投资就有了更多的期待，希望股市在1800点实现反转，再走出一波牛市。但之后的一个多月的股市走势打破了投资者的期待，截至到10月份的最后一个交易日，股指再次滑落到1700点附近。

为什么政策救市不再起作用？这是投资者普遍的困惑，有人解释是受美国次贷危机影响，笔者也承认美国金融危机对中国股市的影响，但除此之外，股市内在的因素起着更重要的作用。概括起来，有以下三个主要因素使政策救市效果打了折扣：

眼下，各地方政府都在出招刺激本地的房地产市场，试图稳住房地产价格，从而使房地产投资不至大幅度滑落。笔者认为，这种做法如同给患了阑尾炎的病人吃止痛片，即使暂时缓和了病人的痛苦，但会使事情变得更糟糕，因为此举延误了治疗的时间。阻止目前高房价的回落将延缓本轮经济调整的时间，于国于民都不利。

我理解地方政府的苦衷，因为没有房地产投资的增长就没有GDP的增长。房地产在经济增长中的作用是任何人都无容置疑的。在我国的GDP中，固定资产投资占比超过50%，而固定资产投资中房地产投资占25%左右，制造业占30%左右，基础设施占20%左右，如果房地产投资更不上，会直接影响到制造业投资和基础设施投资，因此，房地产投资在投资中具有决定性的作用。

投资占当前我国GDP的比重在50%以上，其主要性超过消费10个百分点，如果投资大幅度下滑，则经济增长会较大影响。

在固定资产投资中，制造业占30%，房地产占25%，基础设施占20%多，这三个投资中，房地产投资占主导地位，如果房地产市场不好，制造业投资和基础设施投资都将受到影响。

2008年国庆后的一周，全球股市创造了历史新纪录：美国的道指本周共下跌近1900点，跌幅为18.2%，为有史以来最大周跌幅；日经指数10月10日大跌9.6%，创1987年股灾以来最大单日跌幅，而其一周累计跌幅更高达24%，跌幅更猛于1987年股灾时期；泛欧道琼斯600指数本周跌幅超过20%。欧美股市纷纷创5年新低。

就在全球股市创造历史的一周里，我国股市周跌幅为13%，没有创造新纪录，更没有创5年来新低。这得益于9月中旬出台的一系列救市政策，但很多人关心的问题是未来我国股市的趋势是什么？救市政策一直有效果吗？

从跌幅看，次贷危机的震源在美国，到目前为止美国的股市跌了40%，而中国的股市却跌了60%多，因此，认为中国股市超跌了。但美国股市现在的点位已经创5年新低了，中国股市却比2005年的最低点还高一倍。如果中国股市也创四年新低的话，意味着将跌到1000点以下！

愈演愈烈的美国金融危机告诉我们，如果房地产价格下跌会导致金融的系统性风险，用通俗的话来说，房地产市场如果出问题就是大问题！根据笔者的观察，以北京、上海为代表的我国一线城市的房地产市场正在出现需求断层，北京房价不会下跌的神话将破灭。

一、影响一线城市楼市需求的三个边际因素

北京的房价是从2005年10月开始飙升的，上涨速度最快的时期是2007年第二、第三季度，为什么出现这样的结果？有人笼统分析认为北京是首都，全国乃至全世界有钱人都到北京来买房子，因此北京房价大涨。这样的分析似是而非，因为北京一直是首都，但2005年前房价一直比较平稳，尤其是2003年、2004年上海房价大涨的时候北京房价却没有上涨。

2008年9月7日美国政府宣布接管房利美和房地美（简称两房），9天后雷曼兄弟宣布破产、美林证券被美洲银行收购，这一系列事件表明，始发于2006年中的美国“次贷”危机正在恶化，“次贷”危机正在向全面的房地产金融危机演变。

尽管这次危机还没有平息，但房地产市场及房地产金融的威力已经展现得淋漓尽致，需要我们深刻反思房地产及房地产金融的政策的时候了。

笔者认为,任何房地产金融设计上的技巧所起的作用都是有限的，真正确保房地产金融稳定的良方只有一条，那就是应该努力控制房地产价格的上涨速度